停牌超过一年的融创终于复牌，这艘地产航母已经远离暗礁？

时间回溯至2022年。融创中国（01918.HK）（下称“融创”）3月28日晚间公告，不刊发2021年未经审核年度业绩，股票4月1日起暂停买卖。2023年4月12日，融创终于披露，据上市规则已发布完2021年年度业绩、2022年中期及全年业绩，复牌指引已满足，4月13日上午9时起于联交所恢复买卖。

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融创是继佳兆业（01638.HK）和景瑞控股（01862.HK）后2023年第三家复牌的港股房企。“头部民营房企复牌，有示范及带动效应，提振行业发展信心。”中指研究院企业研究总监刘水向时代周报记者表示。他分析，随着市场企稳回升，部分房企债务重组取得明显进展，未来或有更多地产股复牌。

4月13日，融创开盘报1.93港元/股，较停牌前4.58港元/股下跌57.86%。4月14日，融创报收1.89港元/股，总市值103亿港元。2020年，融创市值曾一度接近2200亿港元。

复牌当天，融创还发布人事变动公告。两名执行董事迟迅、商羽因集团内部工作分工及职责调整，已辞任执行董事职务，当天起生效。市场传言称，商羽已失联。时代周报记者就此向融创求证，融创仅称，“暂不清楚具体情况。”

融创创始人孙宏斌，多次创业，屡败屡战，人生经历极具传奇色彩。2003年，时年40岁的孙宏斌在天津创立融创。搭乘地产高速发展的快车，融创一路狂飙，迅速做大销售规模。据克而瑞研究中心数据，2016年，融创销售额为1500亿元。一年后，这一规模就暴涨至3620亿元，融创跃居全国地产销售榜TOP4。

这是融创和孙宏斌的高光时刻。孙宏斌豪掷631.7亿元收购王健林旗下文旅板块资产包，又以150亿元代价入股乐视。融创成为人人艳羡的“白衣骑士”。

2021年下半年，房地产业进入深度调整期，融创陷入流动性危机。当年9月，融创绍兴公司向当地政府发出的求助信在网上流传，引发融创旗下美元债大跌，这成为融创走向下坡路的起点。

2022年3月28日，融创宣布未能及时披露2021年业绩，于4月1日停牌。5月12日，融创4笔美元债实质性违约，成为爆雷房企一员。自此，融创陷入长达一年的至暗时刻。

今年恰是孙宏斌的花甲之年，复牌利好融创。不过，回款不理想、现金流压力等依然是摆在孙宏斌案桌前亟待解决的难题。

债务重组取得进展

融创此番复牌，除按规定披露了此前延迟披露的业绩外，更重要的还在于债务重组取得进展。

“境外债重组，要快，要系统周全。快，是让融创恢复正常经营的基础。而系统周全的方案能支持公司真正恢复过来，走出困境。”3月29日，孙宏斌出席融创中国境外债务重组说明会，并做出这一表态。

融创的债务重组刚有好消息传出。融创中国3月28日公告，针对90.48亿美元的境外债务重组，公司已与境外债权人小组订立重组支持协议。融创将境外债务分为降杠杆、留债展期两大板块进行重组，重组方式包括可转换债券、强制可转换债券、转换为部分融创服务股权、置换新票据等多种选项。

其中，融创降杠杆计划目标约30亿美元，可通过可转换债券、强制可转换债券、转换为部分融创服务股权等三种方式实现。剩余债务，融创发行新的以美元计价的公开票据进行置换。

境内债重组的进度更快。2023年初，融创公告表示，境内债券整体展期共涉及10笔存续的公司债券及供应链ABS，加权平均展期期限3.51年。同时，融创以广州文旅城、重庆江北嘴A-ONE、温州翡翠海岸城等多处资产作为展期偿付保障，并设计了现金支付+小额兑付的机制。

债务重组方案出台、股票复牌，孙宏斌可以缓一口气。不过，融创是否就此彻底告别至暗时刻，仍有变数。

2022年9月，债权人陈淮军向香港法院提交对融创的清盘呈请。截至目前，融创的清盘呈请尚未撤销，呈请聆讯将延期至2023年6月14日。融创复牌公告表示，呈请不会对重组计划或时间表造成实质性影响。

除上述问题外，融创眼下的业绩也是横亘在正常运营路上的一座大山。

融创2023年前3月未经审核营运数据显示，前3月合同销售额约292.7亿元，较2022年同期和2021年同期分别下降59.55%、74.83%。而与之相对的，克而瑞地产研究数据显示，2023年一季度，TOP100房企实现操盘金额同比增长3.1%。

也就是说，如果融创未能在2023年后三个季度扭转销售颓势，将依然面临回款的巨大压力。同时，融创还有现金流压力，2022年的现金余额（包括限制现金）为375.4亿元，较2021年减少316.6亿元。

不过，融创对于后续的发展颇有信心。复牌公告显示，截至2022年底，融创资产总额约1.09万亿元，2022年收入967.5亿元。据上市规则第13.24条，融创认为开展的业务具有充足的营运水平，并拥有足够价值的资产支持营运。

孙宏斌反思：投资激进，内部授权过于下放

融创陷入危机，孙宏斌曾公开反思。在3月29日的说明会上，他坦承，（危机产生）主要是因为追求规模的惯性让公司在投资上过于乐观和激进，在管理上也存在授权过于下放等问题，导致安全垫不够厚，没能经受住这一轮考验。

近年，融创不断收缩规模，通过变卖资产、股权出让和引入AMC机构解决资金流动问题。同时，融创还通过人事调整，开始着手解决授权过于下放等问题。跟随孙宏斌20年之久的商羽和迟迅辞任，或许就是措施之一。

商羽生于1979年3月，是孙宏斌在顺驰时期的老人。2001年，商羽进入天津顺驰建设公司，主持顺驰半岛·蓝湾及半岛·豪庭项目。2003年，孙宏斌创建融创，商羽跟随加入，先后担任融创重庆奥林匹克花园副总经理、融创成都公司、重庆公司总经理、融创中国执行董事、执行总裁、西南区域公司总裁等职务。

商羽的履历足够亮眼，他执掌的西南区域在2019年、2020年连续两年业绩破千亿元。商羽治下的融创西南区域投资激进。2021年，融创西南区域在4个月的时间内，通过单独或联合体形式，累计投资超110亿元在成都、重庆拿下9宗地块；当年4月，融创西南区域还以99.1亿元并购广西最大房企彰泰集团80%股权。这一年，正是中国房地产调控进入深水区的关键一年。

值得注意的是，2022年2月10日，融创宣布调整组织架构，由此前的七大区域调为九大区域。原西南区域拆分为成渝区域、云贵区域。商羽也在同一时期被调回总部，离开了西南区首的职位。

迟迅也是孙宏斌身边的老人。他2004年就进入融创，担任天津融创置地有限公司副总经理，此后任天津公司总经理、华北区域集团公司执行总裁等，曾带领天津融创连续多年蝉联楼市销冠。迟迅的投资风格同样激进。2021年，融创天津斥资118亿元拿地。据中指研究院数据，融创天津2021年的销售额为167.75亿元，位列榜首。2022年前11个月，融创天津的销售额大幅度下滑，骤滑至47.32亿元。

“出现今天的问题，虽然也有外界环境因素，但是更重要的、更本质的，还是我们自己的问题。”孙宏斌在说明会公开表示，原本融创中国按“三条红线”要求，控制发展节奏，降杠杆也有个比较好的开始，“一开始自我感觉不错，但回头看，还是不够坚决。”

2021年至2022年，融创开始不断收缩规模，陆续将手中资产摆上货架，包括26.8亿元出售上海、杭州三个项目；出售武汉70亿地王；退出与厦门国贸合作的广州增城国贸融创学府壹号项目；转让广州创行房地产开发有限公司50%的股权；退出中山铭晟房地产开发有限公司等。这些交易总计回笼资金约300亿元。

2022年末，融创搭上房地产融资环境好转的快车，以股权出让和引入AMC机构的方式盘活项目：如中国华融、6家银行组成的银团、中信信托携手对融创上海董家渡项目注资120亿元；东方资产与融创中国就武汉桃花源项目达成融资合作；陕西金资与融创就咸阳森屿城项目的融资合作已完成；融创以35.8亿元转让深圳冰雪文旅城51%股权给珠海华发。

危机中的融创，并没有完全放弃优质项目。比如董家渡项目和深圳冰雪文旅城项目，融创依然保留股权回购权。以深圳冰雪文旅城为例，据悉，股转后，融创和珠海华发还将设立合资公司，共同负责项目后续的开发建设及销售，冰雪项目及酒店项目的运营管理服务。

融创执行董事兼行政总裁汪孟德亦在说明上表示，融创将不再低价处置核心资产，“如果没有整体的解决方案，在极端特殊的市场情况下，低价变卖核心资产，将严重影响长期的交付和债务清偿问题的解决。”

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